Khi thị trường im lặng, narrative vẫn thì thầm. Và cuối tháng 7 vừa qua, câu chuyện thì thầm đó là một con số: 65 tỷ USD. Đó là annualized revenue run rate của Anthropic, cao hơn OpenAI đến 25 tỷ USD. Trong bối cảnh cả hai đều chuẩn bị lên sàn, sự chênh lệch này không chỉ là một cột mốc tài chính – nó là tín hiệu về cách thị trường định giá những câu chuyện tăng trưởng.
Context
Hãy quay lại cuối năm 2025. Anthropic khi đó chỉ đạt run rate khoảng 9 tỷ USD. OpenAI, theo Bloomberg, cũng ở mức tương đương hoặc thấp hơn một chút. Chỉ bảy tháng sau, Anthropic đã nhảy vọt lên 65 tỷ USD – mức tăng 622%. Trong khi đó, OpenAI chỉ đạt 40 tỷ USD, tức gấp đôi so với cuối năm ngoái, nhưng vẫn cách xa đối thủ. Dữ liệu cho thấy Anthropic đã ghi nhận doanh thu quý II sơ bộ hơn 11,5 tỷ USD, so với 787 triệu USD cùng kỳ năm trước. Và điều quan trọng: họ đã có lợi nhuận hoạt động điều chỉnh dương trong quý đó.
Con số này không phải do công ty công bố chính thức, mà từ những người quen thuộc với vấn đề. Nhưng trong giới phân tích, nó đủ để kích hoạt một làn sóng chú ý. Anthropic đã nộp hồ sơ bảo mật lên SEC từ tháng 6, và các cuộc họp sơ bộ với nhà đầu tư đã diễn ra. Financial Times đưa tin rằng giới đầu tư kỳ vọng đợt IPO sẽ định giá công ty ở mức 2 nghìn tỷ USD.
Core
Tôi đã theo dõi các đợt IPO công nghệ kể từ năm 2017, khi ICO còn là câu chuyện chính. Nhưng chưa bao giờ tôi thấy một mức tăng trưởng run rate phi tuyến tính như vậy trong vòng chưa đầy một năm. 622% trong bảy tháng – con số này, nếu đặt vào thị trường crypto, tương đương với một altcoin tăng từ vốn hóa 1 tỷ lên 7 tỷ chỉ sau nửa năm. Nhưng khác biệt ở đây là doanh thu thực, không phải tokenomics hay thanh khoản ảo.
Điều khiến tôi chú ý là tốc độ tăng trưởng giữa các tháng. Từ tháng 5 đến tháng 7, Anthropic đã thêm 18 tỷ USD vào run rate – tức tăng 38% chỉ trong hai tháng. Nếu mô hình này tiếp tục, họ có thể đạt 100 tỷ USD trước cuối năm. Nhưng liệu có bền vững? Dữ liệu từ quý II cho thấy doanh thu quý đã tăng gấp đôi so với quý I, từ 4,73 tỷ lên 11,5 tỷ. Tốc độ này gợi nhớ đến giai đoạn DeFi Summer 2020, khi TVL của các giao thức nhân lên gấp nhiều lần trong vài tuần – và sau đó là sự điều chỉnh mạnh.
Dữ liệu doanh thu không bao giờ nói dối, nhưng run rate thì có thể. Run rate là một ước tính dựa trên tốc độ hiện tại, không phải là dòng tiền đã được xác nhận. Nếu Anthropic ký được một hợp đồng lớn với chính phủ hoặc doanh nghiệp vào tháng 6, nó có thể đã đẩy run rate lên đột biến. Nhưng liệu tốc độ đó có lặp lại trong tháng 8 hay tháng 9? Câu hỏi này cũng giống như khi tôi phân tích dòng vốn vào các quỹ ETF Bitcoin năm 2024: dòng tiền đầu tiên thường đến từ các tổ chức lớn, nhưng sau đó sẽ chậm lại.
Từ góc nhìn của một nhà phân tích dữ liệu, tôi thấy sự tương đồng thú vị giữa Anthropic và các giao thức DeFi đang chuẩn bị launch token. Cả hai đều cần một câu chuyện mạnh để thu hút vốn từ các nhà đầu tư tổ chức. Trong trường hợp của Anthropic, câu chuyện đó là "đối thủ nặng ký của OpenAI" và "khả năng sinh lời sớm". Nhưng liệu thị trường có đang định giá quá cao? Với mức định giá kỳ vọng 2 nghìn tỷ USD, gấp hơn 30 lần run rate hiện tại, và nếu run rate là 65 tỷ, thì định giá đó vẫn rất cao. Nhưng nếu họ duy trì tốc độ tăng trưởng 38% mỗi hai tháng, thì định giá 2 nghìn tỷ có thể hợp lý trong vòng 12 tháng.
Contrarian
Đây là góc nhìn phản trực giác: Sự vượt trội của Anthropic so với OpenAI có thể không xuất phát từ công nghệ vượt trội, mà từ chiến lược định giá và đối tượng khách hàng. OpenAI đã tập trung vào người dùng phổ thông với ChatGPT, trong khi Anthropic nhắm vào doanh nghiệp và tổ chức – nơi có hợp đồng lớn và ổn định hơn. Điều này giải thích tại sao doanh thu của họ tăng nhanh hơn, nhưng cũng khiến họ phụ thuộc nhiều hơn vào một số ít khách hàng lớn. Nếu một trong những hợp đồng đó bị hủy, con số run rate có thể giảm mạnh.
Từ ICO đến AI IPO: câu chuyện hype nào đang lặp lại? Tôi nhìn thấy một vòng lặp quen thuộc. Năm 2017, các dự án ICO với doanh thu ảo (token bán cho nhà đầu tư) đã đạt định giá hàng tỷ USD. Năm 2021, các giao thức DeFi với TVL phình to nhờ yield farming cũng vậy. Bây giờ, AI startup với run rate tăng trưởng nhanh cũng đang được định giá như thể tốc độ đó sẽ kéo dài mãi. Nhưng lịch sử cho thấy, không có đường cong tăng trưởng nào là tuyến tính. Khi thị trường bão hòa hoặc đối thủ cạnh tranh xuất hiện, tốc độ sẽ chậm lại.
Takeaway
Con số 65 tỷ USD của Anthropic là một cột mốc ấn tượng, nhưng nó không phải là kết luận. Nó là một câu hỏi: Liệu thị trường có đang lặp lại sai lầm định giá quá cao các công ty công nghệ tăng trưởng nhanh, giống như chúng ta đã thấy với WeWork, Robinhood, hay gần đây là các dự án crypto? Hay lần này khác, vì AI có ứng dụng thực tế và dòng tiền thực? Tôi không có câu trả lời chắc chắn, nhưng tôi biết rằng: Khi thị trường im lặng, narrative vẫn thì thầm. Và thì thầm lần này là: hãy nhìn vào dữ liệu, đừng nhìn vào hype.
