Sụt giảm cổ phiếu Circle: Cuộc chiến 'ổn định' của gã khổng lồ stablecoin

Giữa tuần qua, Heath Tarbert – Chủ tịch Circle – xuất hiện trên FOX Business để xoa dịu những hoài nghi về đợt sụt giảm cổ phiếu từ 260 USD xuống còn 62 USD. Ông nhấn mạnh giá trị dài hạn, lợi thế tuân thủ quy định và bối cảnh cạnh tranh khốc liệt. Nhưng đằng sau những lời lẽ đó, bức tranh thực tế của Circle – công ty phát hành USDC – đang phơi bày nhiều mảng tối mà không phải ai cũng nhìn thấy. USDC là stablecoin được quản lý chặt chẽ nhất tại Mỹ, lưu hành trên 34 blockchain, được coi là cầu nối giữa tài chính truyền thống và tiền mã hóa. Với hơn 73 tỷ USD đang lưu thông, USDC đứng thứ hai sau USDT của Tether. Circle kiếm tiền chủ yếu từ lãi suất dự trữ (trái phiếu chính phủ Mỹ) và phí giao dịch. Tuy nhiên, giá cổ phiếu giảm hơn 75% từ đỉnh cho thấy thị trường đang định giá lại mô hình kinh doanh này. Phân tích ở cấp độ giao thức, điều tinh tế (và đáng sợ) trong thiết kế của USDC là sự phụ thuộc hoàn toàn vào một thực thể duy nhất: Circle. Khác với DAI phi tập trung, USDC hoạt động dựa trên mô hình tin cậy tập trung – người dùng tin rằng Circle sẽ luôn đổi 1 USDC lấy 1 USD và tuân thủ các quy định. Rủi ro lớn nhất không đến từ lỗi smart contract, mà từ sai sót trong quản lý dự trữ hoặc thay đổi chính sách. Nếu Circle phá sản hoặc bị kiện, toàn bộ hệ thống USDC sụp đổ. Đây là một điểm lỗi duy nhất (single point of failure) điển hình, điều mà hầu hết các nhà đầu tư bỏ lỡ. Phần lớn phân tích sai về sự cạnh tranh USDC vs USDT. Người ta thường cho rằng USDC sẽ thắng nhờ tính tuân thủ. Nhưng thực tế, USDT vẫn chiếm hơn 60% thị phần và lượng giao dịch cao hơn nhiều. USDC mất dần thị phần vào tay đối thủ kém minh bạch hơn. Tại sao? Bởi vì trong một thị trường tăng giá, người dùng ưu tiên tính thanh khoản hơn là sự an toàn về pháp lý. Lợi thế ‘được quản lý’ của Circle trở nên kém hấp dẫn khi nhà đầu tư chỉ muốn giao dịch nhanh với USDT ở mọi nơi. Hơn nữa, Circle đang đối mặt với mối đe dọa từ Open USD Alliance – liên minh gồm Visa, Stripe và các ông lớn tài chính. Nếu liên minh này phát hành stablecoin riêng, USDC sẽ mất vị thế ‘cầu nối thanh toán’ độc tôn. Điều mà các dev không nói với bạn: việc hỗ trợ 34 blockchain đòi hỏi Circle duy trì vô số hợp đồng cầu nối và ví lạnh – làm tăng diện tích tấn công. Đã có nhiều vụ hack cầu nối trong quá khứ. Kết luận, sự phấn khích của thị trường tăng đang che giấu những lỗ hổng cơ bản trong mô hình kinh doanh của Circle. Câu chuyện ‘dài hạn’ mà Tarbert kể chỉ là một chiến thuật PR. Nhà đầu tư cần theo dõi số liệu lưu thông USDC hàng tháng, lợi nhuận từ lãi suất dự trữ (rủi ro khi Fed cắt giảm lãi suất), và tiến trình IPO. Nếu không, những con số trên bảng điện tử sẽ kể một câu chuyện khác, đau đớn hơn nhiều so với lời hứa.