Tôi đọc dòng tweet của Markus Thielen vào một buổi tối Jakarta ẩm ướt. Ông ta nói: ‘Bitcoin đạt 1 triệu USD vào 2030 là bất khả thi về mặt toán học’. Cần ‘hàng chục nghìn tỷ USD’ để đẩy giá lên mức đó. Tôi dừng lại, nhấp một ngụm cà phê đắng, và tự hỏi: liệu có ai trong số những người đang retweet câu nói này thực sự kiểm tra mô hình của ông ta không? Bởi vì, từ kinh nghiệm 27 năm trong lĩnh vực thanh toán xuyên biên giới và kiểm toán hợp đồng thông minh, tôi biết một điều: những tuyên bố ‘toán học’ thường ẩn chứa nhiều giả định hơn là sự thật.
Khung phân tích của Thielen dựa trên một phép tính đơn giản: vốn hóa thị trường = giá × nguồn cung lưu hành. Với 21 triệu BTC, mức 1 triệu USD tương ứng vốn hóa 21 nghìn tỷ USD. Ông ta cho rằng con số đó vượt quá khả năng của dòng vốn toàn cầu. Nhưng đây là một sai lầm cơ bản mà bất kỳ nhà nghiên cứu thanh khoản nào cũng nhận ra: thị trường không được định giá bằng tổng số tiền mặt cần đổ vào, mà bằng marginal pricing – giá được xác định bởi giao dịch cuối cùng. Nếu 90% nguồn cung Bitcoin bị khóa trong ví lạnh hoặc mất vĩnh viễn, chỉ cần một lượng vốn nhỏ hơn nhiều đã có thể đẩy giá lên. Hãy nhìn vào đợt tăng giá năm 2021: khối lượng giao dịch hàng ngày chỉ vài chục tỷ USD, nhưng vốn hóa đã tăng từ 700 tỷ lên 1.200 tỷ chỉ trong vài tháng. Đó là toán học thực tế, không phải toán học trong sách giáo khoa.
Kinh nghiệm kiểm toán OmiseGo năm 2017 dạy tôi một bài học: đừng bao giờ tin vào một mô hình mà không kiểm tra giả định. Thielen không công bố phương pháp luận đầy đủ, không có bảng tính, không có dữ liệu về tốc độ lưu thông (velocity) hay tỷ lệ nắm giữ dài hạn. Ông ta đang áp dụng một mô hình tĩnh cho một tài sản động. Còn tôi, sau khi phân tích các pool thanh khoản DeFi vào mùa hè 2020, tôi nhận ra rằng dòng vốn không bao giờ chảy theo đường thẳng. Khi thị trường chứng khoán Mỹ sụp đổ tháng 3/2020, stablecoin inflows vào Uniswap tăng vọt – không phải vì có thêm tiền mới, mà vì mọi người dịch chuyển tài sản từ nơi khác sang. Bitcoin cũng vậy: nếu các quỹ hưu trí, ngân hàng trung ương, và các tổ chức tài chính lớn quyết định phân bổ 1% danh mục vào Bitcoin, con số 21 nghìn tỷ USD không còn là không tưởng.
Có một điểm mù mà Thielen đã bỏ qua: đó là sự thay đổi cấu trúc của hệ thống tiền tệ toàn cầu. Khi tôi còn làm việc với các hệ thống thanh toán xuyên biên giới ở Jakarta, tôi chứng kiến sự phụ thuộc vào SWIFT và các ngân hàng đại lý. Nhưng nay, với stablecoin và CBDC, dòng vốn đang dịch chuyển nhanh hơn bao giờ hết. Nếu Mỹ in thêm 10 nghìn tỷ USD để kích thích kinh tế (như đã làm trong COVID), thì 21 nghìn tỷ USD cho Bitcoin không còn là con số quá lớn. Thielen đang nhìn vào một bức ảnh tĩnh của thế giới hiện tại, trong khi Bitcoin là một tài sản vĩ mô có thể hấp thụ một phần thanh khoản toàn cầu trong thập kỷ tới.
Tôi không nói rằng Bitcoin chắc chắn đạt 1 triệu USD. Tôi chỉ nói rằng lập luận ‘bất khả thi về mặt toán học’ là một cách nói thiếu chính xác. Nó bỏ qua các yếu tố như velocity, marginal pricing, và sự thay đổi trong cấu trúc tài chính. Trong thực tế, nếu chúng ta áp dụng mô hình Stock-to-Flow của PlanB, thì mức 1 triệu USD vào 2030 nằm trong khoảng tin cậy. Nhưng tôi không phải là fan của PlanB – tôi từng kiểm tra mã nguồn hợp đồng thông minh của các dự án ICO và biết rằng bất kỳ mô hình nào cũng có thể sai. Điều quan trọng là hiểu được giả định của nó.
Thay vì tranh luận $1M có khả thi hay không, hãy tự hỏi: liệu chúng ta có đang đánh giá đúng rủi ro hệ thống khi Bitcoin trở thành tài sản dự trữ? Nếu ngày mai các ngân hàng trung ương tuyên bố mua Bitcoin, mô hình của Thielen sẽ sụp đổ ngay lập tức. Và đó là lý do tại sao tôi không bao giờ đặt cược vào những tuyên bố ‘toán học’ từ những người không công bố mã nguồn.
